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Excelente analisis sobre la empresa Ibercom, Juan ST, 23 de Octubre de 2013.

Ibercom es una compañía de telecomunicaciones fundada en 1997 en San Sebastián y centrada en ofrecer servicios de alto valor añadido a las empresas de forma integral en una única factura. Es decir, su foco a nivel de clientes está en las pequeñas y medianas empresas y no en los particulares. La plantilla en 2013 está compuesta por 65 personas. Tienen como presidente no ejecutivo a Bernardo Hernández, todo un referente a nivel mundial en el ámbito de las empresas tecnológicas y de internet. Bernardo Hernández, además ha sido recientemente nombrado Director General de Flickr, el servicio de publicación de fotografía propiedad de Yahoo.

La compañía tiene como “misión” que el sector empresarial pueda disponer de un servicio de telecomunicaciones integral con una factura única de alta calidad a nivel nacional e internacional.

La empresa debutó en bolsa, en el MAB, el 30 de marzo de 2012 a un precio de colocación de 3,92 euros, captando 2,5 millones de euros. Realizó por tanto una OPS (ampliación de capital) por 637.755 acciones que denominaron como “acciones serie B”. Las acciones de la serie A son 3,4 millones de las cuales el 50,52% pertenecen al consejero delegado y el 31,69% restante a Norsis Creaciones S.L.

Las acciones que emitieron para debutar en el MAB, las de serie B, dan derecho a un dividendo del 6% respecto al precio de salida de la OPS (3,93€) durante 3 años (hasta 2015, unos 0,2358 brutos al año de dividendo). Una vez concluido ese periodo todas pasaran a ser serie A. La capitalización total de la empresa, sumando la serie A y B, asciende actualmente a 21,7 millones de euros con la acción a 5,38 euros (cierre 18 de octubre).

El crecimiento de la compañía vendrá principalmente por el “móvil”. El pasado 30 de julio se comunicó que la compañía se había convertido en Operador Móvil Virtual (OMV) lo que es clave para poder conseguir ser una empresa que presente unos crecimientos muy importantes durante los próximos años. Su nuevo plan de negocio para el periodo 2013e – 2015e es espectacular. Estos son los resultados que esperan conseguir:

En 3 años pretenden multiplicar los ingresos por más de 4. En 2012 los ingresos fueron de 7,75 millones de euros y en 2015 esperan terminar con 33,59 millones. El EBITDA de estar casi plano en 2012, prevén que en 2015 sea de 7 millones de euros. Y el beneficio neto pasaría de 99.056 euros en 2012 a casi 6 millones en 2015.

Como vemos un crecimiento espectacular que la compañía lo justifica por el éxito que tendrá la nueva línea de negocio creada tras convertirse en Operador Móvil Virtual Full (OMV).

Actualmente Ibercom comercializa servicios a una base activa de 15.632 empresas, estimándose un número medio de 4 líneas por empresa, con lo cual la compañía tendría un mercado potencial directo de 62.528 líneas de clientes actuales que no tienen el móvil con ellos y que podrían contratar una línea nueva móvil. Parece que muchos de estos clientes verían con buenos ojos contratar las líneas móvil que van a ofrecer desde Ibercom y que ahora tienen con otros operadores. Si están contentos a día de hoy con la compañía y además les pueden ofrecer precios competitivos en estas líneas móviles junto con una factura única, parece que la consecución de nuevas líneas con una gran parte de los actuales clientes es probable. De todas formas, como siempre, esto hay que verlo y observar cuál va siendo la realidad en los próximos meses. La clave será ver cuántos de esos clientes se deciden a dar el paso y cambian de operador a favor de Ibercom.

Ibercom estima lograr una penetración progresiva, para lograr 35.139 líneas en 2015e lo cual supone una penetración del 56,59% de la base de clientes empresariales actual. Como previsión me parece muy ambiciosa. Está bien ponerse objetivos ambiciosos e intentar conseguirlos. Pero a la hora de valorar después a la compañía, pienso que hay que ser prudentes y cuanto menos valorar varios escenarios. Con conseguir un 30% sería una buena cifra pero evidentemente los ingresos también serán menores a los previstos. Con esto de fondo, importantísimos serán los próximos resultados anuales para ver cómo han empezado a captar nuevas líneas “móviles”. Pero donde creo que mejor se verá si están consiguiendo sus objetivos tan elevados, será en los resultados del primer semestre de 2014 y sobre todo en los anuales del año que viene.

Ibercom de todas formas es muy optimista con el futuro de su negocio como OMV. Basan su estrategia para empresas en dar servicios de valor sobre el móvil conectados a servicios “cloud” que abaraten los costes de las pymes y les hagan altamente productivas, además de ofrecer servicios competitivos abaratando además su factura de forma sustancial. A su vez, dan tres razones en las que basa su éxito:

A nivel de prudencia ante este futuro escenario, tenemos que tener en cuenta que Ibercom va a dar un salto importantísimo en su cuenta de resultados basando este espectacular crecimiento en una nueva línea de negocio, la que proviene de ser OMV Full (Operador Móvil Virtual). Estos cambios no suelen ser nada fáciles de conseguir pero tampoco están fuera del alcance de las empresas.

Por lo tanto, si Ibercom consigue el éxito con su nueva línea de negocio basada en el “móvil”, la valoración de la compañía se incrementará de manera muy relevante.

Tenemos un gran ejemplo en el MAB de una empresa que ha conseguido con una nueva línea de negocio tener un éxito impresionante. Esta empresa es Gowex. Su nueva línea de negocio “Gowex Wireless”, que hace unos años ni existía, hoy ya es el 84% de sus ingresos lo que ha provocado además un crecimiento de sus ingresos y beneficios más que espectacular en los últimos años. De hecho, la capitalización en bolsa de Gowex ha pasado de 40 millones de euros en marzo de 2010 cuando debutó en el MAB, a estar hoy por el entorno de los 685 millones de euros (cierre 18 octubre).

En el caso de Ibercom, vemos que los ingresos de la división OMV son nulos en 2012 y en 2015 esperan ser 21,53 millones de euros (64% del total de los ingresos).

En términos de EBITDA, esperan que la línea de negocio como OMV aporte casi el 69% del EBITDA total en 2015, el cual se estima que sea de 7 millones de euros.

Por lo tanto, vemos cómo Ibercom ha presentado un plan de negocio muy potente y ambicioso. Quiere crecer de manera muy importante en poco tiempo con una nueva línea de negocio, la creada tras convertirse en OMV. Habrá que ver cómo avanza la compañía, pero si consigue la cifras que presenta y dada la cotización de este viernes 18 de octubre a 5,38 euros por acción, parece que podemos estar ante una gran oportunidad de inversión.

El ámbito de competencia a día de hoy en Ibercom es el mercado nacional. El mercado de las telecomunicaciones en España es un mercado muy competitivo, dominado por Telefónica y otros “players” tradicionales, habiéndoles robado cuota de mercado los operadores alternativos. Los mercados de ADSL y Hosting crecen a buen ritmo, esperándose una concentración de la oferta por el alto número de empresas. La bajada de la facturación en voz y sms de la telefonía móvil se ha visto compensada y superada por la explosión del tráfico de datos y “datacards”. Las tecnologías basadas en el tráfico de datos por redes móviles (smartphones, portátiles, tablets,…) presentan un fuerte potencial de desarrollo, esperándose crecimientos del 100% para los próximos 5 años.

Lo que está claro, es que el futuro de las telecomunicaciones en España y en el mundo va a centrarse en todo lo relacionado con los dispositivos móviles (smartphones, tabletas, portátiles, etc). Por este lado, que Ibercom se haya convertido en OMV es un gran paso estratégico para poder ser una empresa con un elevado potencial de crecimiento esperado. La competencia será dura pero la base de clientes que ya tiene hacen ser en cierto modo positivos con el futuro de la compañía. Habrá que ir viendo en qué medida van cumpliendo el plan de negocio establecido para aumentar o disminuir las probabilidades de éxito de Ibercom y para aumentar o no la valoración de la compañía.

Ibercom debutó en el MAB el 30 de marzo de 2012 con un precio de colocación de 3,90 euros por acción. El 18 de octubre de este 2013 la cotización cerró en 5,38 euros lo que supone una revalorización de un 38% en poco más de un año y medio. De todas formas, es muy significativa la subida espectacular que ha registrado el valor en los últimos dos meses. El 20 de agosto cerró la cotización en 2,5 euros y dos meses después la tenemos un 115% por encima.

La capitalización de Ibercom con la acción a 5,38 euros (cierre 18 de octubre) es de 21,7 millones de euros. Estimando una deuda neta de un millón de euros para 2014, el Valor Empresa (VE) se situaría en 22,7 millones de euros. Pero si nos vamos a 2015, la empresa estima una deuda financiera neta negativa, es decir un exceso de caja y equivalentes sobre deuda financiera, de 4,3 millones de euros. Esto supone que para 2015 el Valor Empresa de Ibercom es de 17,4 millones de euros. Con estos datos, dejo los ratios que tendría Ibercom en 2014e y en 2015e:

Como vemos, Ibercom tiene unos ratios bastante buenos en 2014 con la acción a 5,38 euros dada las características de la empresa y el crecimiento que se estima futuro. Pero es que los ratios a 2015 son espectaculares. A mi no me gusta irme más allá de dos años porque si es difícil intentar estimar lo que va a pasar dentro de dos años, ya es prácticamente imposible intentar saber qué será de una compañía dentro de cinco años o más. De ahí que descarte el descuento de flujos de caja a cinco o diez años para la valoración de la compañía debido a la falta de fiabilidad con los datos estimados. Por lo tanto, me gusta ver los ratios y múltiplos del año que viene y como mucho los de dentro de dos años. Ahora toca ver realmente qué previsiones tomamos para hacer la valoración. Yo en el anterior cuadro, he puesto las previsiones de la compañía extraídas de su nuevo Plan de Negocio 2013e – 2015e.

Pero creo que es interesante ver un pequeño análisis de sensibilidad para observar cómo cotizaría Ibercom dependiendo del EBITDA que tomemos.

En el siguiente cuadro vemos cómo tendría que cotizar Ibercom dependiendo del EBITDA que tomemos (primera fila) y el múltiplo Valor Empresa / EBITDA (primera columna) que escojamos. Además estimo que la deuda financiera neta es nula, cuando por ejemplo para 2015 esperan tener 4 millones de excedente de caja lo cual beneficiaría a la valoración y saldrían unos ratios mejores.

Pongo en sombreado el rango de precios que entiendo en el que se podía situar Ibercom. Estos son unos precios para la cotización de referencia  a uno o dos años. Podría llegar antes la cotización a estos precios sin problema dependiendo de las probabilidades de éxito que se vayan dando al cumplimiento del Plan de Negocio. El rango de precios iría de 5,94 euros a 11,89 euros. En la parte baja está que la compañía tiene un EBITDA de 4 millones de euros con un múltiplo de VE/EBITDA de 6x, lo que da un precio de 5,94€. Creo que este múltiplo junto con un EBITDA de 4 millones de euros es bastante conservador ya que por ejemplo la compañía espera dentro de dos años un EBITDA de 7 millones. Es decir, con conseguir algo más de la mitad de lo previsto para 2015, y si la cotización se sitúa en torno a los 6 euros, todavía estaría cotizando a un múltiplo muy interesante y atractivo además de ser una valoración totalmente justificable.

Si nos vamos a un EBITDA de 6 millones (recuerdo que el EBITDA esperado para 2015 es de 7 millones) y tomamos un múltiplo de VE/EBITDA de 8x, la cotización se situaría en los 11,89 euros. Aquí vemos cómo puede variar la valoración de la empresa por pasar de 4 a 6 millones de euros de EBITDA y de un múltiplo VE/EBITDA de 6x a 8x. La variación es muy elevada. Lo bueno es que aún en la parte alta de este rango, la compañía no estaría cotizando a un múltiplo de burbuja, ni mucho menos. Creo que un VE/EBITDA de 8x en una empresa que consiga el crecimiento que se le estima a Ibercom, es un múltiplo muy justificable y acorde a la naturaleza y evolución de la compañía.

Por lo tanto, aunque Ibercom todavía tiene mucho por demostrar, creo que a poco que consiga la mitad de lo estimado en su plan de negocio, una cotización “suelo” podría estar en torno a los 6 euros por acción. Es decir, que la capitalización mínima para la compañía  la situaría en los 24 millones de euros.  Por otro lado, una valoración más acorde al plan de negocio y al crecimiento estimado de la compañía yo la fijaría entorno a los 10 euros por acción.

En definitiva, creo que los ratios a los que cotiza la compañía con la acción a 5,38 euros (cierre 18 de octubre) son muy atractivos sobre el plan de negocio y los resultados esperados de Ibercom para los próximos dos años. Con la acción a 10 euros ya estaríamos con una capitalización más ajustada en bolsa respecto a la valoración de la compañía pero seguiría siendo perfectamente justificable y además seguiría teniendo en mi opinión unos ratios atractivos si Ibercom consigue las cifras que espera en su plan de negocio. Lo mejor es que el margen de seguridad es bastante elevado porque con que consiga algo más de la mitad de sus objetivos, la valoración de la compañía a 10 euros sería muy razonable.

Por ejemplo, también para tener como referencia, una compañía que cotiza en el Nasdaq con la que se podría comparar Ibercom, siempre salvando las distancias, es 8×8 (factura unos 80 millones de euros y capitaliza en 580 millones aprox.). El PER a 2015 es superior a 30x. Mi referencia de Ibercom a 10 euros, tiene un PER 2015e de 6,7x. Pero si consigue la mitad del beneficio esperado, el PER sería 13,4x. Como vemos, hay todavía mucho margen de subida o de seguridad.

Con esto de fondo, creo que podríamos fijar como precio de referencia los 10 euros para Ibercom. Fundamental para sustentar esta cotización es que la compañía vaya cumpliendo con los resultados estimados. Si lo va consiguiendo, los 10 euros seguramente que se queden cortos. Pero creo que lo mejor es ir paso a paso y subir esta referencia cuando tengamos más datos y algún resultado más sobre la consecución de objetivos.